新能源车行业高景气度延续，各产业链投资价值成色几何？

《投资者网》葛凡梅

编辑 汤巾

随着2021年年报及2022年一季度报陆续披露，新能源作为近两年来最火热的赛道之一，吸引了资本市场和广大投资者的大量注意力。

新能源车销量不断创新高，2021全年优质车型持续投放，叠加向好的政策和经济环境，拉动需求快速增长。2021年和2022第一季度国内新能源汽车销量分别为352万辆、126万辆，同比分别增长166%、139%。

新能源车在供需格局偏紧的情况下量价齐升，新能源产业链板块上市公司营收、净利润同比显著高增。民生证券研报显示，95家上市公司合计实现营业收入5856.44亿元，同比增长61.9%；实现归母净利润323亿元，同比高增145.33%。

新能源产业链分布广泛，其中涉及电池、三元正极、LFP正极（（磷酸铁锂正极材料）、负极、隔膜、电解液、结构件、零部件等板块。值得注意的是，2022年第一季度，各板块业绩延续高增长态势，但受上游原材料涨价影响，电池板块归母净利增速为-24.65%。

业绩整体保持高增长态势

整体来看，2021年，新能源车需求爆发，新能源产业链板块业绩显著增长。民生证券研报显示，95家新能源车产业链板块上市公司合计实现营业收入5856.44亿元，同比增长61.9%；实现归母净利润323亿元，同比高增145.33%。

2021年及2022年第一季度新能源车板块业绩表现

资料来源：民生证券

分季度来看，新能源车板块2021年全年营收逐季攀升，其中2021年第一季度、第二季度、第三季度，同比增速分别为70.79%、65.45%、51.45%，2021第四季度实现营业收入2667.44亿元，同比增速超81%。

细分领域看，2021年，营收增速最高的两个板块依次为铜箔、负极，营收分别实现同比增长115.97%、124.94%；归母净利润同比皆实现高速增长，其中铜箔、电解液、负极增速居前，全年增幅均超三倍。

受益于下游需求持续景气，进入2022年，新能源车产业链板块仍持续高增长。2022年第一季度，其中95家上市公司实现营业收入2680.93亿元，同比增长86.42%；实现归母净利润315.72亿元，同比高增129.13%。

细分领域中，2022年第一季度，LFP正极、三元正极、电池的营业收入表现突出，分别同比增长107.92%、104.27%、104.64%。归母净利方面，电解液与负极依旧维持高增速，同比增速高达261.70%和108.88%，受上游原材料涨价影响，电池环节归母净利增速为-24.65%。

宁德时代占据动力电池半壁江山

新能源产业链中，动力电池是新能源纯电动汽车必要的组成部分，按照正级材料可分为三元电池和磷酸铁锂电池。2021年动力电池上市公司的营业收入同比大幅增加，2022第一季度营收增速不减，盈利能力略有下滑。

在95家上市公司中，从事动力电池业务的主要有宁德时代（300750.SZ）、孚能科技（688567.SH）、欣旺达（300207.SZ）、鹏辉能源（300438.SZ）、国轩高科（002074.SZ）、科力远（600478.SH）、德赛电池（000049.SZ）、珠海冠宇（688772.SH）、蔚蓝锂芯（002245.SZ）、亿纬锂能（300014.SZ）10家上市公司。

2021年，10家上市公司合计实现营收2437.13亿元，同比增长83.50%。其中宁德时代、孚能科技和亿纬锂能的营收均实现翻倍增长，2021年分别实现营收1303.56亿元、35.00亿元、169.00亿元，分别同比增长159.06%、212.60%、107.06%；从归母净利来看，2021年10家公司实现归母净利215.36亿元，同比增长121.35%。

2022第一季度，上述10家动力电池上市公司合计实现营收834.29亿元，同比增长104.6%；从归母净利来看，10家企业实现归母净利24.24亿元，同比下降24.66%。

从毛利率来看，以10家上市公司对比来看，2021年，宁德时代的毛利率最高，为26.28%，其次是珠海冠宇，毛利率为25.15%；亿纬锂能毛利率为21.57%，；2022第一季度，珠海冠宇毛利率最高，为18.98%，宁德时代的毛利率降至14.48%。

民生证券认为，动力电池上市公司的毛利率趋于平稳，自2016年开始，行业毛利率呈下滑趋势，主要原因在于价格端和成本端的双重压力。2022第一季度，受上游原材料波动影响，毛利率下滑严重，行业平均毛利率为13.97%，较2021年全年下滑2.39个百分点。

10家动力电池企业的毛利率变动情况

资料来源：民生证券

近两年，市场需求热度不减，动力电池装车量呈现快速增长趋势。2022年第一季度，动力电池产量累计100.6GWh。其中，三元电池累计产量累计38.0GWh，占总产量37.8%，同比增长113.7%；磷酸铁锂电池产量累计62.4GWh，占总产量62.0%，同比累计增长317.2%。

动力电池装车量层面，2022年3月我国动力电池装车量共计21.4GWh，同比上升138%，环比上升56.6%，同比大幅增长。其中三元电池共计装车量8.2GWh，同比上升38.3%，环比上升40.5%；磷酸铁锂装车量达13.2GWh，同比增长238.8%，环比上升69.4%。

2021年及2022年第一季度动力电池市场格局

资料来源：民生证券

值得一提的是，宁德时代占据半壁江山，行业集中度进一步提升。根据动力电池产业创新联盟数据，2021年，TOP10企业装车量合计为142.54GWh，累计市场占比高达90.3%。

其中，宁德时代装机量超过其他9家的总和，市场份额破半，占比52.1%；比亚迪（002594.SZ）装机量达25.06GWh，市场占比为16.2%；TOP3中创新航装车量为9.05GWh，市场占比达5.9%。其他二线厂商动力电池装车量正在加速蓄势，差异较小，市场占有率均低于10%，动力电池行业集中度较高。

产业链各板块规模效应明显

在新能源车产业链中，其他各板块的业绩增长也较为显著。

在正极材料中，主要涉及三元正极和LFP正极，上市公司主要有当升科技（300073.SZ）、容百科技（688005.SH）、长远锂科（688779.SH）等9家企业，2021年，三元正极企业实现营收1238.19亿元，同比增长104.27%；归母净利润83.16亿元，同比增长134.1%。

其中，当升科技2022第一季度实现营收38.42亿元，同比增长204%，环比增长24%；实现归母净利润3.87亿元，同比增长159%，环比增长6%，实现扣非净利润3.51亿元，同比增长206%，环比增长14%。华创证券认为当升科技2022年第一季度业绩落于预告中值偏上区间，略超预期。

LFP正极方面，上市公司主要为德方纳米（300769.SZ）、龙蟠科技（603906.SH）等8家企业，2021年LFP企业总计实现营收711.11亿元，同比增长112.43%，其中德方纳米实现净利润8.01亿元，实现扭亏为盈。

德方纳米2021年磷酸铁锂出货量为9.1万吨，同比大增198%，其中第四季度磷酸铁锂正极出货3.8万吨左右，环比增长超70%，主要由于公司3万吨技改增量已于第四季度陆续投产贡献增量，截至2021年底，公司产能已达到15.5万吨。东吴证券预计德方纳米2022年盈利水平有望维持0.8万/吨，同比基本持平。

在负极材料方面，上市公司主要为璞泰来（603659.SH）、中科电气（300035.SZ）、贝特瑞（835185.BJ）、翔丰华（300890.SZ）、杉杉股份（600884.SH）5家企业，2021年这5家负极企业总计实现营收434.99亿元，同比增长124.94%；归母净利润69.95亿元，同比增长363.41%。

其中，杉杉股份2021年实现营业收入206.99亿元，同比增长151.94%；贝特瑞实现营收104.91亿元，同比增长135.7%；与之百亿营收形成鲜明对比的是，璞泰来2021年实现营收17.49亿元，同比高增161.83%；翔丰华实现营业收入11.18亿元，同比增长168.78%；中科电气实现营收3.65亿元，同比增长122.56%。

2022年第一季度，5家负极材料的业绩不减，总计实现营收135.48亿元，同比增长67.76%；归母净利润20.61亿元，同比增长108.98%。

从负极材料市场格局来看，市场集中度高，格局较为稳定。负极材料市场市占率前三（CR3）、前五（CR5）的企业，分别占据了45%和65%的市场份额。

2021年，国内负极材料的主要供应商有贝特瑞、江西紫宸、杉杉科技、东莞凯金等，年度出货量均突破8万吨。其中，贝特瑞稳居国内负极龙头地位，市占率约21%，同比提升2个百分点；上海杉杉与江西紫宸并列第二，市场份额均为12%。

2021年负极材料市场格局

资料来源：民生证券

再来看2021年国内隔膜市场格局，湿法隔膜呈现龙头垄断局面，干法隔膜呈现“三足鼎立”态势。其中在湿法隔膜中，恩捷股份（002812.SZ）霸据市场50%份额，CR3和CR5分别占据了76%和89%的市场份额；在干法隔膜中，TOP3企业分别为中兴新材、星源材质（300568.SZ）以及惠强新材，市占率分别为29%、21%、20%。

2021年国内湿法、干法隔膜市场格局

资料来源：民生证券

2021年，恩捷股份实现营收79.82亿元，同比增长86.36%；星源材质实现营收18.61亿元，同比增长92.76%。2022年第一季度，隔膜头部企业仍保持高速增长。其中星源材质2022第一季度实现营收6.64亿元，同比增长57.35%，恩捷股份实现营收25.92亿元，同比增长79.63%。

民生证券预计，未来隔膜市场份额将继续向头部企业集中，其原因为行业设备与技术壁垒过高，产线周期长，新玩家难以进入赛道。龙头企业已具备产能优势，规模效应明显，对成本控制能力强，客户粘性高，未来成长性确定。因此，二三线厂商将被逐步出清，龙头市场份额持续扩大。

与此同时，受益于全球新能源汽车产业迅速发展，锂电池需求爆发，锂电池电解液需求激增。数据显示，2015-2021年全球电解液产量从11.08万吨增至56.8万吨，年复合增长率高达31.2%，其中2021年同比增幅达68.6%。

资料来源：民生证券

目前来看，电解液的全球市场格局相对集中，2021年CR3、CR5的市场份额分别为52%、63%，天赐材料（002709.SZ）与新宙邦（300037.SZ）的双龙头效应明显，2021年的市占率分别为26%、14%，为全球市占率前两名。

具体来看，天赐材料2021年实现营收97.33亿元，同比增长265.92%。公司持续推进高能量密度配方的配套原材料研发和生产，新型电解质和添加剂继续放量，同时对客户服务水平提出了更高的要求。随着2021年子公司浙江天硕VC项目、九江天赐15万吨锂电材料项目相继完工，电解液原材料六氟磷酸锂、VC等材料的供应能力继续上一个台阶，为公司维持行业龙头地位提供了坚实的物质基础。

新宙邦2021年实现营业收入、归母净利润69.51亿元、13.07亿元，分别同比增长134.76%、、152.36%，主要是受益于锂电行业需求爆发，公司锂电池化学品业务量价齐升，同时电容化学品、医药中间体、半导体化学品等业务业绩也实现良好增长，驱动公司业绩持续创历史新高。

新能源产业链铺陈较广，也是一条长坡厚雪的投资赛道。中信证券认为，2021年行业高景气度延续，需求与供给匹配不足的结构性错配持续，锂钴资源、电解液、正极材料等中上游产业受益下游高景气的旺盛需求营收及利润高增，电池厂和整车厂利润承压，并进行一定程度的提价。

中信证券进一步指出，随着国内新车型加速投放、欧洲政策的持续推动和美国电动车政策预期持续向好，同时，疫情缓解之后生产和销量端有望复苏，2022年全球新能源汽车有望延续高增长。从全球视野看，中国电动化供应链快速发展、最为完善，龙头企业已经供应海外，作为全球优质制造资产的价值凸显。

东方证券也持有相同的观点，其认为，后疫情时代，电动车、储能、其他消费等主要锂电池市场都将进入一个新的加速成长期；产业链呈现“供应链管理利润+加工费利润+产业溢价利润”模式，各企业的竞争力又会有新的体现，行业合理的盈利水平与部分企业较高的盈利水平会成为价值的锚；供应链稳定会是长期需求，产业联盟将逐步形成。

不过，民生证券认为，若全球疫情反复，影响供需两端，新能源行业增长可能受限；各主要国家对新能源行业的支持力度若不及预期，则新兴产业增长将放缓；若行业“玩家”数量增多，竞争加剧下，价格可能超预期下降。（思维财经出品）